这就要回到全面估值法了，投行分析师会使用贝小姐讲过的几种比较法、挑选相近类型、规模的并购案例，来对标此次并购的协同效应。【投行怎么估值（小学生版）】

在这个过程中，投行当然会跟买方的商务团队紧密合作，但投行也能通过自己的分析计算，审查买方商务团队做出的预期，帮助买方商务团队做出更好的执行方案。

所以，有钱还是请个投行吧，哈哈。

接下来是对收购策略的分析。

企业出去并购这种事，往往源于三个动机：账上有钱别闲着；打击对手不能停；资本市场很宽松。

账上有钱，得花啊——并购吧。

想碾压对手，或者对手有收购打算——并购，狙击对手。

股市大涨，央行降息——资金便宜，不借白不借。

三大动机之下，是三大策略：水平并购，垂直并购，混合并购。

水平并购指价值链上，买卖双方处于同一水平层面上。垂直并购顾名思义就是向价值链上下游扩张。这两种并购都是为了加强自己的核心业务。

混合并购跟核心业务无关，比如我们讲过kkr和高盛并购凯傲集团的案例。【大白话：“财务投资者”】

之前讲了并购融资的三个方式，自有现金，借债，增发股票，融资方式直接影响合并结果，比如买方是上市公司，就会影响每股增厚/稀释以及信用比率等，进而影响到买方对报价的意愿。

投行顾问在协助买方决定融资方式的时候，要综合考虑：

当前的资本成本——借钱有成本；

资产负债表的灵活性——资产负债表是企业的颜值，不能搞个并购企业毁容了；

资信评级机构的看法——不能搞个并购穆迪、大公之类把企业信用给降级了；

融资速度——上市公司是先谈合同，确定了合同金额再公告、融资，从签署交易文件到交割就这么长时间，资金不到位，卖方会向你要求分手费哦；

……

所以，在向企业推荐融资方案的时候，投行要深入分析买方的模拟现金流、每股收益增厚/稀释情况，以及对资产负债表的影响。通常收购都会有一个建立在自有资金、债权/股权上的融资组合，天平两侧的砝码多少取决于最优化的权衡。

以上是投行在收购过程中的部分工作。

【94】买方的天问：咱到底能出多少钱（下）

上一章讲了买方顾问要为买方做“合并效果分析”，并购的报价不取决于标的值多少钱，而取决于“咱能出多少钱”。投行的工作就是依据合并效果分析、为买方做敏感性测试，辅助买方及时做出最佳决策。

还有一个工作归投行——决定交易结构，不同交易结构对交易的影响不同。

交易结构，即交易的结构，简言之，买方你是买股票，还是买资产？

这个很好理解。比如中石油想并购一个位于德州的石油公司。那么中石油有两个选择，一个选择是并购这家石油公司，包括公司旗下的5口油井、钻探队、运输队、后勤人员、公司已签署的合同，已承诺的债务，并购后这家公司成为中石油的海外全资子公司；另一个选择是只并购这家公司旗下的5口油井，并购后这5口油井成为中石油美国分公司的资产。

买公司（100%控股权）还是买资产？这二者肯定价格不同。这就是交易结构要回答的问题。

对于卖方来说，不同交易结构，不同税后收益。

简单说，如果购买的是公司的控制权——股权，那么公司股东收到对价款后主要缴纳资本利得税。如果购买的是公司的资产，那么企业拿到对价首先要缴纳企业所得税，税后收入分配给股东，股东再缴纳资本利得税——看，一笔对价款，两重征税了。

对于买方来说，交易结构决定买方的支付能力。

简单说，买股权贵，买资产便宜。

我们讲过，“合并效果分析”的“合并效果”，主要看合并后买方的资产负债表。

那么，不同交易结构，对于合并后买方的资产负债表有不同影响。影响主要在两个部分上，商誉和所得税递延，这部分比较繁琐，不在这里讲了。结果主要体现在收购价格和融资结构的对价安排上，最终要落到每股增厚/稀释的金额。这里再讲下去就会出现大量英文缩写，比如eps、ebit、ebitda什么的，太细了，大家有兴趣深入学习可以购买商学院教材。

如果标的是一家上市公司，收购又采用股份+现金的方式，那么这个模型还会更复杂一些。

总之，搭建一个什么样的交易结构，是投行需要回答的问题。

对于月光公司收购乐慕公司，倒是简单多了。

标的是私人公司，交易结构是100%的股权收购，全现金。

我们要做的首先是为月光公司和乐慕公司分别构建本体模型——资产负债表、损益表、现金流量表，然后把这仨表合并成一个可以按各种交易变量进行调整的财务模型，然后，将不同的收购价格假设和资金来源及使用输入到这个模型中，看看结果分别怎么样，肯定有的就“爆表”了，那就从模型容许范围内找最优解……

为什么岳迁自称“excel十级学者”？因为他做股权投资的时候也是干这个。

这期间，我们的分工是，我督战，张美领导着我们分析师大干快上了20个excel表格。

当然，这个过程，要与买方的商务团队紧密合作。

说点海外并购的实话。

赵总，我大哥，一次“探班”后私下跟我说：中企海外并购，协同？怎么协同？隔着太平洋你给我协同一个看看？都是纯理财。

我大哥太实在了，确实，价值链隔着太平洋，成本怎么协同？收入怎么协同？连在美国挣的钱都不能汇回来花销——汇回来容易，再汇出去容易吗？

又不是科技公司，可以把美国作为研发中心。

除了那些真在美国有业务的公司，或者收购自己需要的技术公司的，比如我们讲过的海普瑞、美的，协同不起来。（从猪小肠做起的王道）

当然，还可以理解为市场渗透，攻城拔寨。想进军发达国家，总要锲个钉子下去。

但进军发达国家目的何在？

钱总，现在也是我大哥了，一次“探班”后私下跟我说：不指望创造奇迹——董事长心里很清楚，收购乐慕，就是资产配置——现在国内的资本市场不错（2014年11月—2015年6月a股大涨），国家鼓励企业出海，美元又在走强，配置点美元资产没坏处。

我本来想说几句片儿汤话，比如这么协同那么协同，钱总又跟了一句：收购完我们也不打算动什么，人家企业经营好好的，我们瞎动就是裹乱。